2024年12月16日，华新董事会公告宣布，拟斥资1.866亿美元向独立第三方收购EMBU S.A. ENGENHARIA E COMERCIO公司（标的公司）合共100%股权。此次收购是华新首次在南美洲市场进军骨料业务，笔者将在下文详细分析华新本次收购的内在价值。
一、巴西建材行业景气度上行，标的公司业绩可期
巴西，地处南美洲，人口数量众多。受益于巴西国内经济复苏和人口数量不断增加，巴西建筑业和房地产行业发展迅速。2024年前三季度，巴西建筑业和房地产活动GDP均实现向上增长，前三季度巴西建筑业和房地产活动GDP分别为501.55亿雷亚尔和1043.98亿雷亚尔，同比增长4.21%和3.62%。在巴西政府Minha Casa Minha Vida（“我的家，我的生活”）的平民住房计划推动下，建筑业和房地产行业将持续增长，带动建材骨料行业景气度上行。巴西全国建筑骨料生产企业协会（ANEPAC）数据显示，巴西骨料行业约有 3100 家生产沙子和碎石的公司，2017-2023年，巴西砂石骨料（沙子+碎石）产量出现4.8%的年均复合增长率，巴西砂石协会会长Fernando表示，2023年巴西砂石骨料年产量约为6.59亿吨，同比增长3%，由于房地产和基础设施建设的持续拉动，2024年巴西砂石产量还将继续上升，标的公司业绩可期。
图1：2020-2023年巴西骨料年产量情况
数据来源：水泥大数据（https://data.ccement.com/）
二、标的公司将大幅提升华新海外砂石骨料产能
据2024年8月华新债券募集说明书，截至2023年末华新海外砂石骨料生产线6条，合计产能172万年/年。本次收购的目标标的公司将大幅提升华新海外砂石骨料产能880万吨/年（公告未明确披露4座骨料工厂具体产能，下方数据来自笔者收集到的三方平台数据，仅供参考）。
标的公司成立于1963年12月26日，于1964年6月开始运营，主营业务包括骨料和砂石产品的生产和销售，在巴西圣保罗州有4个活跃的矿山采石场，对应4个砂石加工厂，设计产能为820万吨/年，实际产能750万吨/年，另外在圣保罗州Embu das Artes 地区还有一个Via Seca砂加工厂，生产能力为150吨/小时。标的公司在圣保罗州原本还拥有一处采石场，对应一个砂石加工厂-Pedreira Paraibuna，设计产能60万吨/年，实际产能50万吨/年，但该采石场陷入瘫痪状态，2023年标的公司战略决定将其出售。
表1:标的公司运营中的砂石工厂情况
数据来源：水泥大数据（https://data.ccement.com/）
三、标的公司盈利能力卓越，驱动华新海外业绩提升
华新此次收购的标的公司盈利能力强劲，2021年-2024年前9个月，公司税后利润快速增长，2022年和2023年同比实现35.6%和232.3%的增长。以2023年税后利润1713.3万美元，2023年产量620万吨测算，单吨砂石骨料税后利润为2.76美元/吨（折合当前人民币约20.11元/吨），远超国内大部分砂石骨料企业盈利水平。
表2:标的公司2021年-2024年前9月利润情况（万美元）
数据来源：水泥大数据（https://data.ccement.com/）
综述：
从行业景气度、公司经营和盈利能力分析，本次华新水泥收购目标标的公司的举动都具有合理性，并且，此次收购是华新打开海外南美市场建材行业的首次冲锋战，为华新海外版图又扩一城。
